Peu importe la qualit\u00e9 d'une entreprise. Si vous payez trop cher, vous le regretterez.<\/p>\n\n\n\n
L'histoire qui a appris \u00e0 Buffett la le\u00e7on la plus importante<\/strong><\/p>\n\n\n\n Benjamin Graham \u00e9tait professeur \u00e0 l'universit\u00e9 Columbia et l'un des penseurs les plus influents de l'histoire de l'investissement. Il fut \u00e9galement le mentor de Warren Buffett.<\/p>\n\n\n\n Graham avait v\u00e9cu de pr\u00e8s le krach boursier de 1929. Il avait vu comment des personnes intelligentes et instruites avaient tout perdu, non pas parce qu'elles avaient investi dans de mauvaises entreprises, mais parce qu'elles avaient surpay\u00e9 de bonnes entreprises. Le march\u00e9 s'\u00e9tait emball\u00e9, emport\u00e9 par l'enthousiasme et l'optimisme, et les cours s'\u00e9taient d\u00e9connect\u00e9s de la r\u00e9alit\u00e9.<\/p>\n\n\n\n De cette exp\u00e9rience, Graham a tir\u00e9 un concept unique qu'il consid\u00e9rait comme la pierre angulaire de tout investissement s\u00e9rieux\u00a0:<\/p>\n\n\n\n Marge de s\u00e9curit\u00e9.<\/strong><\/p>\n\n\n\n L'id\u00e9e est simple en apparence, mais profonde dans ses cons\u00e9quences\u00a0: n'achetez jamais une entreprise \u00e0 son prix estim\u00e9. Achetez-la \u00e0 un prix nettement inf\u00e9rieur. Cette diff\u00e9rence vous prot\u00e8ge contre une erreur.<\/p>\n\n\n\n Et vous vous tromperez. Parfois. Ce n'est pas un \u00e9chec, c'est un fait. La marge de s\u00e9curit\u00e9 vous prot\u00e8ge dans ces cas-l\u00e0.<\/p>\n\n\n\n Que signifie r\u00e9ellement la marge de s\u00e9curit\u00e9 ?<\/strong><\/p>\n\n\n\n La plupart des investisseurs per\u00e7oivent le risque comme la volatilit\u00e9, c'est-\u00e0-dire l'amplitude des fluctuations de prix. C'est une fa\u00e7on de mesurer le risque, mais ce n'est pas la d\u00e9finition de Graham ni celle de Buffett.<\/p>\n\n\n\n Pour eux, le risque est autre chose : la perte d\u00e9finitive de capital.<\/p>\n\n\n\n Une action qui chute de 301 % puis se redresse n'est pas probl\u00e9matique si vous pouvez vous permettre d'attendre. Une action qui ne se redresse jamais, en revanche, repr\u00e9sente un risque.<\/p>\n\n\n\n Et le moyen le plus courant de perdre d\u00e9finitivement du capital est de payer trop cher d\u00e8s le d\u00e9part.<\/p>\n\n\n\n Imaginez la situation suivante\u00a0: vous achetez un bien immobilier. Une expertise ind\u00e9pendante l'estime \u00e0 3 millions de dollars. Vous payez 3 millions de dollars. Si le march\u00e9 chute de 20%, vous perdez de l'argent. Si vous aviez achet\u00e9 pour 2,1 millions de dollars \u2013 soit une marge de s\u00e9curit\u00e9 de 30% \u2013, le march\u00e9 pourrait chuter bien davantage avant que vous ne perdiez r\u00e9ellement de l'argent.<\/p>\n\n\n\n Le m\u00eame raisonnement s'applique aux actions. Si une entreprise vaut 100 couronnes par action et que vous achetez \u00e0 70 couronnes, votre marge de s\u00e9curit\u00e9 est de 30%. Vous pourriez vous tromper dans votre \u00e9valuation, le march\u00e9 pourrait baisser, un impr\u00e9vu pourrait survenir\u00a0; vous restez n\u00e9anmoins prot\u00e9g\u00e9 contre la plupart des risques.<\/p>\n\n\n\n Ce n'est pas de la l\u00e2chet\u00e9. C'est de la pr\u00e9cision.<\/p>\n\n\n\n Le probl\u00e8me de l'\u00e9valuation d'une entreprise<\/strong><\/p>\n\n\n\n Voici la v\u00e9rit\u00e9 que beaucoup de livres sur l'investissement omettent : \u00e9valuer une entreprise avec pr\u00e9cision est impossible.<\/p>\n\n\n\n Il est possible d'effectuer une analyse DCF (actualisation des flux de tr\u00e9sorerie) et de calculer une \u201c juste valeur \u201d \u00e0 la couronne pr\u00e8s. Cependant, chaque chiffre de ce calcul repose sur des hypoth\u00e8ses concernant l'avenir. Quel sera le taux de croissance de l'entreprise au cours des dix prochaines ann\u00e9es\u00a0? Quel est le taux d'actualisation appropri\u00e9\u00a0? Quel est le taux de croissance terminal\u00a0?<\/p>\n\n\n\n Une modification, m\u00eame minime, de l'une de ces hypoth\u00e8ses pourrait faire fluctuer la valorisation de 50% \u00e0 la hausse ou \u00e0 la baisse. Il ne s'agit pas d'un d\u00e9faut de la m\u00e9thodologie, mais d'une r\u00e9alit\u00e9 concernant l'avenir. On ne peut le pr\u00e9dire avec exactitude.<\/p>\n\n\n\n C'est pr\u00e9cis\u00e9ment pour cela que la marge de s\u00e9curit\u00e9 existe.<\/strong><\/p>\n\n\n\n Graham l\u2019a bien r\u00e9sum\u00e9 : \u201c Il n\u2019est pas n\u00e9cessaire de conna\u00eetre le poids exact d\u2019un homme pour savoir qu\u2019il est en surpoids. \u201d<\/p>\n\n\n\n Il n'est pas n\u00e9cessaire de calculer la valeur exacte d'une entreprise pour constater qu'elle est largement sous-\u00e9valu\u00e9e, ou au contraire dangereusement sur\u00e9valu\u00e9e. Des estimations approximatives assorties d'une marge de s\u00e9curit\u00e9 sont toujours plus fiables que des calculs pr\u00e9cis sans marge.<\/p>\n\n\n\n Le prix que vous payez et le retour sur investissement que vous obtenez<\/strong><\/p>\n\n\n\n Il existe une relation math\u00e9matiquement in\u00e9vitable et pourtant ignor\u00e9e par la plupart des investisseurs dans la pratique\u00a0:<\/p>\n\n\n\n Le prix que vous payez aujourd'hui d\u00e9termine votre rendement futur.<\/p>\n\n\n\n Si une entreprise vaut 100 couronnes dans dix ans et que vous achetez des actions \u00e0 50 couronnes aujourd'hui, votre rendement sera diff\u00e9rent. Si vous achetez \u00e0 90 couronnes aujourd'hui, votre rendement sera tout autre. L'entreprise reste la m\u00eame, son avenir est identique. Seul le prix d'achat change.<\/p>\n\n\n\n Cela para\u00eet \u00e9vident. Mais en pratique, la plupart des gens font le contraire.<\/strong><\/p>\n\n\n\n Lorsqu'une entreprise prosp\u00e8re et que le cours de son action grimpe, davantage de personnes ach\u00e8tent. L'enthousiasme se propage et le prix s'envole. On paie 90, 100, voire 120 pour un bien qui en vaut 100. La marge de s\u00e9curit\u00e9 est nulle, voire n\u00e9gative.<\/p>\n\n\n\n Lorsqu'une entreprise rencontre des difficult\u00e9s passag\u00e8res et que son cours chute, les investisseurs vendent. La peur se propage et le prix baisse encore. On peut alors soudainement acheter \u00e0 60, 50, voire 40 dollars \u2013 avec une marge de s\u00e9curit\u00e9 consid\u00e9rable \u2013 mais c'est pr\u00e9cis\u00e9ment \u00e0 ce moment-l\u00e0 que la plupart des gens ne veulent pas poss\u00e9der ces actions.<\/p>\n\n\n\n C\u2019est l\u00e0 le paradoxe psychologique au c\u0153ur de l\u2019investissement. La marge de s\u00e9curit\u00e9 est l\u2019outil intellectuel qui permet d\u2019agir rationnellement lorsque le march\u00e9 r\u00e9agit de mani\u00e8re \u00e9motionnelle.<\/p>\n\n\n\n L'ajout de Buffett \u00e0 Graham<\/strong><\/p>\n\n\n\n Graham recherchait principalement des entreprises statistiquement bon march\u00e9 \u2014 des actions dont le cours \u00e9tait inf\u00e9rieur \u00e0 leur valeur comptable, ind\u00e9pendamment de la qualit\u00e9 du mod\u00e8le \u00e9conomique. Cette strat\u00e9gie s'est av\u00e9r\u00e9e payante \u00e0 son \u00e9poque.<\/p>\n\n\n\n Buffett a pouss\u00e9 le concept plus loin et l'a combin\u00e9 avec sa compr\u00e9hension des avantages concurrentiels et de la qualit\u00e9 de la gestion.<\/p>\n\n\n\n Son analyse \u00e9tait la suivante\u00a0: une entreprise performante, dot\u00e9e d'un avantage concurrentiel durable et d'une direction comp\u00e9tente, m\u00e9rite d'\u00eatre acquise plus cher, car sa valeur intrins\u00e8que augmente avec le temps. Si une entreprise moyenne est achet\u00e9e \u00e0 bas prix, c'est qu'il y a une raison.<\/p>\n\n\n\n C'est la diff\u00e9rence entre acheter un produit cher mais exceptionnel qui durera 30 ans et acheter un produit bon march\u00e9 qu'il faut remplacer tous les trois ans. L'option la moins ch\u00e8re est rarement la plus \u00e9conomique sur le long terme.<\/p>\n\n\n\n Mais \u2014 et c'est un point crucial \u2014 m\u00eame une grande entreprise peut \u00eatre sur\u00e9valu\u00e9e. Buffett a pay\u00e9 le juste prix pour Coca-Cola en 1988. S'il avait achet\u00e9 le m\u00eame nombre d'actions au plus fort de la hausse en 1999, ses rendements auraient \u00e9t\u00e9 nettement inf\u00e9rieurs au cours des dix ann\u00e9es suivantes, alors m\u00eame que l'entreprise \u00e9tait identique.<\/p>\n\n\n\n La qualit\u00e9 ne vous prot\u00e8ge pas d'un prix \u00e9lev\u00e9. Elle en att\u00e9nue simplement les cons\u00e9quences.<\/p>\n\n\n\n La patience comme strat\u00e9gie d'investissement<\/strong><\/p>\n\n\n\n Il existe une caract\u00e9ristique essentielle au bon fonctionnement de la marge de s\u00e9curit\u00e9. Elle n'est enseign\u00e9e ni dans les \u00e9coles de commerce, ni dans les rapports d'analystes, ni mesur\u00e9e par aucun ratio cl\u00e9.<\/p>\n\n\n\n C'est de la patience.<\/p>\n\n\n\n Le march\u00e9 n'offre pas de bons prix tous les jours. Il en offre \u00e0 intervalles irr\u00e9guliers, souvent lorsque la peur, l'incertitude ou des probl\u00e8mes temporaires font baisser le cours d'entreprises fondamentalement solides.<\/p>\n\n\n\n La c\u00e9l\u00e8bre m\u00e9taphore de Buffett est celle de Monsieur March\u00e9\u00a0: un associ\u00e9 imaginaire qui frappe \u00e0 votre porte chaque jour et vous propose soit de racheter vos actions, soit de vous vendre les siennes. Parfois, il est euphorique et vous offre un prix exorbitant. Parfois, il est d\u00e9prim\u00e9 et vend \u00e0 un prix d\u00e9risoire.<\/p>\n\n\n\n Votre r\u00f4le est de rester rationnel lorsqu'il est \u00e9motif. Achetez-lui des produits lorsqu'il est d\u00e9prim\u00e9. Ignorez-le lorsqu'il est euphorique.<\/p>\n\n\n\n Cela exige de savoir rester immobile. D'attendre des mois, voire des ann\u00e9es, le moment opportun. Et de ne pas laisser les fluctuations du march\u00e9 dicter votre humeur ou vos d\u00e9cisions.<\/p>\n\n\n\n \u201c La bourse est un instrument permettant de transf\u00e9rer l\u2019argent des impatients aux patients \u201d : c\u2019est l\u2019une des citations les plus c\u00e9l\u00e8bres de Buffett. C\u2019est aussi l\u2019une des plus concr\u00e8tement utiles.<\/p>\n\n\n\n Comment envisagez-vous l'\u00e9valuation en pratique ?<\/strong><\/p>\n\n\n\n Il n'est pas n\u00e9cessaire d'\u00eatre un expert en mod\u00e8les DCF pour appliquer la m\u00e9thode de la marge de s\u00e9curit\u00e9. Il existe des approches plus simples.<\/p>\n\n\n\n Commencez par vous demander\u00a0: qu\u2019attend le march\u00e9 de cette entreprise\u00a0? Le cours actuel de l\u2019action refl\u00e8te une anticipation collective quant \u00e0 son avenir. Cette anticipation est-elle raisonnable, optimiste ou pessimiste\u00a0?<\/p>\n\n\n\n Analysez les multiples de valorisation historiques de l'entreprise. Si son PER historique se situait entre 15 et 20 et qu'il atteint d\u00e9sormais 35, qu'est-ce qui justifie cette prime\u00a0? Si la r\u00e9ponse est \u201c\u00a0de fortes perspectives de croissance\u00a0\u201d, dans quelle mesure ces perspectives sont-elles fiables\u00a0? Et que se passera-t-il pour le cours de l'action si la croissance ne se concr\u00e9tise pas\u00a0?<\/p>\n\n\n\n \u00c0 l'inverse, si une entreprise dot\u00e9e d'un avantage concurrentiel durable et d'une rentabilit\u00e9 constante se n\u00e9gocie temporairement \u00e0 un ratio cours\/b\u00e9n\u00e9fice de 10 en raison d'un trimestre difficile ou de nouvelles n\u00e9gatives qui n'ont pas d'impact sur son mod\u00e8le \u00e9conomique \u00e0 long terme, cela peut constituer une opportunit\u00e9 assortie d'une marge de s\u00e9curit\u00e9 int\u00e9gr\u00e9e.<\/p>\n\n\n\n Cela requiert du discernement, pas des math\u00e9matiques. Et le discernement se forge avec le temps, la lecture et l'exp\u00e9rience.<\/p>\n\n\n\n Exercice pratique : Construisez votre propre marge de s\u00e9curit\u00e9<\/strong><\/p>\n\n\n\n \u00c9tape 1\u00a0\u2014 \u00c9tablissez une premi\u00e8re \u00e9valuation. Prenez une entreprise que vous avez analys\u00e9e. Estimez ses b\u00e9n\u00e9fices potentiels sur cinq ans en vous basant sur sa croissance historique et votre analyse de son mod\u00e8le \u00e9conomique. Multipliez ce montant par un ratio cours\/b\u00e9n\u00e9fice (C\/B) raisonnable pour ce type d\u2019entreprise. Vous obtenez ainsi votre estimation de la valeur.<\/p>\n\n\n\n \u00c9tape 2\u00a0\u2014 Appliquer la marge. D\u00e9terminez une marge de s\u00e9curit\u00e9\u00a0: 20%, 30% ou plus, selon le degr\u00e9 d\u2019incertitude de votre \u00e9valuation. Une entreprise que vous connaissez bien, \u00e9voluant dans un secteur pr\u00e9visible, n\u00e9cessite une marge moins importante qu\u2019une entreprise d\u2019un secteur dynamique aux flux de tr\u00e9sorerie incertains.<\/p>\n\n\n\n \u00c9tape 3\u00a0\u2014 Fixez un prix d\u2019entr\u00e9e. Votre estimation de la valeur moins votre marge de s\u00e9curit\u00e9 correspond \u00e0 votre prix d\u2019achat maximal. N\u2019achetez pas au-del\u00e0 de ce prix, aussi attrayante que soit l\u2019entreprise ou aussi m\u00e9diatis\u00e9e soit-elle.<\/p>\n\n\n\n \u00c9tape 4\u00a0\u2014\u00a0Attendre. C\u2019est l\u2019\u00e9tape la plus difficile. Notez le prix et attendez que le march\u00e9 l\u2019offre. Cela n\u2019arrivera peut-\u00eatre jamais\u00a0\u2014\u00a0et dans ce cas, vous n\u2019ach\u00e8terez pas. Cela pourrait arriver dans six mois, lorsqu\u2019un probl\u00e8me temporaire provoquera la panique. Alors, vous ach\u00e8terez.<\/p>\n\n\n\n Final<\/strong><\/p>\n\n\n\n Les quatre principes que nous avons abord\u00e9s dans ces articles du mardi consacr\u00e9s aux transactions boursi\u00e8res \u2014 comprendre l'entreprise, identifier son avantage concurrentiel, \u00e9valuer la direction, acheter au juste prix \u2014 ne sont pas quatre outils distincts. Il s'agit d'une approche int\u00e9gr\u00e9e.<\/p>\n\n\n\n On ne peut \u00e9valuer une entreprise sans la comprendre. On ne peut estimer un prix sans comprendre la p\u00e9rennit\u00e9 de son avantage concurrentiel. On ne peut se fier \u00e0 une \u00e9valuation si l'on ne fait pas confiance \u00e0 l'\u00e9quipe dirigeante charg\u00e9e de la mettre en \u0153uvre.<\/p>\n\n\n\n Et tout ce travail \u2014 toutes ces analyses, toute cette attente patiente \u2014 est prot\u00e9g\u00e9 par une seule chose\u00a0: vous ne payez jamais plus que la valeur de l\u2019entreprise. Id\u00e9alement, beaucoup moins.<\/p>\n\n\n\n C'est la marge de s\u00e9curit\u00e9. C'est le dernier rempart quand tout le reste est incertain.<\/p>\n\n\n\n Et en mati\u00e8re d'investissement \u2014 comme dans la vie \u2014 il est judicieux d'avoir un filet de s\u00e9curit\u00e9.<\/p>\n\n\n\n <\/p>","protected":false},"excerpt":{"rendered":" Peu importe la qualit\u00e9 d'une entreprise. Si vous la surpayez, vous le regretterez. 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