No importa lo buena que sea una empresa. Si pagas demasiado por ella, te arrepentirás.
La historia que le enseñó a Buffett la lección más importante.
Benjamin Graham fue profesor en la Universidad de Columbia y uno de los pensadores de inversión más influyentes de la historia. También fue mentor de Warren Buffett.
Graham había vivido en primera persona el desplome bursátil de 1929. Había visto cómo personas inteligentes y con buena formación lo perdían todo, no por haber comprado malas empresas, sino por haber pagado un precio desorbitado por buenas empresas. El mercado se había dejado llevar por el entusiasmo y el optimismo, y los precios se habían desvinculado de la realidad.
A partir de esa experiencia, Graham extrajo un único concepto que consideraba la piedra angular de toda inversión seria:
Margen de seguridad.
La idea es sencilla en su forma, pero profunda en sus consecuencias: nunca compres una empresa por lo que crees que vale. Cómprala por mucho menos. La diferencia te protege de equivocarte.
Y te equivocarás. A veces. Eso no es un fracaso, es un hecho. El margen te protege cuando eso sucede.
¿Qué significa realmente margen de seguridad?
La mayoría de los inversores conciben el riesgo como volatilidad: cuánto fluctúa el precio. Esa es una forma de medir el riesgo, pero no es la definición de Graham ni de Buffett.
Para ellos, el riesgo es otra cosa: la pérdida permanente de capital.
Una acción que cae un 301% y luego se recupera no supone un problema si uno puede permitirse esperar. Una acción que nunca se recupera, eso sí es un riesgo.
Y la forma más común de perder capital de forma permanente es pagar demasiado desde el principio.
Piénsalo así. Vas a comprar una propiedad. Una tasación independiente indica que vale 3 millones de dólares. Pagas 3 millones de dólares. Si el mercado cae 201 TP3T, pierdes dinero. Si la hubieras comprado por 2,1 millones de dólares (un margen de seguridad de 301 TP3T), el mercado podría caer mucho más antes de que realmente pierdas dinero.
La misma lógica se aplica a las acciones. Si una empresa vale 100 coronas por acción y usted compra a 70 coronas, tiene un margen de seguridad de 30%. Podría equivocarse en su valoración, el mercado podría caer, podría ocurrir algo inesperado, y aun así estaría protegido contra la mayoría de los imprevistos.
Eso no es cobardía. Eso es precisión.
El problema de valorar una empresa
Y aquí viene la parte honesta que muchos libros de inversión omiten: valorar una empresa con precisión es imposible.
Puedes realizar un análisis de flujo de caja descontado (FCD) y calcular un valor razonable hasta la última corona sueca. Sin embargo, cada cifra en ese cálculo se basa en supuestos sobre el futuro. ¿A qué ritmo crecerá la empresa en los próximos diez años? ¿Cuál es la tasa de descuento adecuada? ¿Cuál es la tasa de crecimiento terminal?
Un ligero cambio en cualquiera de estas suposiciones podría modificar la valoración de 50% en una u otra dirección. Esto no constituye un fallo en la metodología, sino una realidad del futuro. No se puede predecir con exactitud.
Precisamente por eso existe el margen de seguridad.
Graham lo expresó muy bien: "No hace falta saber el peso exacto de un hombre para saber que tiene sobrepeso".“
No hace falta calcular el valor exacto de una empresa para darse cuenta de que está significativamente infravalorada, o peligrosamente sobrevalorada. Las estimaciones aproximadas con un margen de seguridad siempre superan a los cálculos precisos sin margen.
El precio que pagas y el beneficio que obtienes
Existe una relación matemáticamente inevitable, pero que la mayoría de los inversores ignora en la práctica:
El precio que pagas hoy determina tu rentabilidad futura.
Si una empresa vale 100 coronas dentro de diez años y usted la compra hoy por 50 coronas, su rentabilidad es una cosa. Si la compra hoy por 90 coronas, su rentabilidad es completamente distinta. La empresa es la misma. El futuro es el mismo. La única diferencia radica en el precio de compra.
Parece obvio. Pero en la práctica, la mayoría de la gente hace lo contrario.
Cuando una empresa prospera y el precio de sus acciones sube, más gente compra. El entusiasmo se contagia. El precio se dispara. La gente paga 90, 100 o 120 por algo que vale 100. El margen de seguridad es cero o negativo.
Cuando una empresa atraviesa dificultades temporales y el precio cae, la gente vende. El miedo se extiende. El precio baja. Ahora, de repente, se puede comprar a 60, 50 o 40, con un enorme margen de seguridad, pero es precisamente en ese momento cuando la mayoría de la gente no quiere tener esas acciones.
Esa es la paradoja psicológica que subyace a la inversión. Y el margen de seguridad es la herramienta intelectual que te ayuda a actuar racionalmente cuando el mercado se comporta de forma emocional.
La incorporación de Buffett a Graham
Graham buscaba principalmente empresas estadísticamente baratas: acciones que cotizaban por debajo de su valor contable, independientemente de la calidad del modelo de negocio. Durante su gestión, esta estrategia funcionó bien.
Buffett llevó el concepto más allá y lo combinó con su comprensión de las ventajas competitivas sostenibles y la calidad de la gestión.
Su intuición radicaba en que una gran empresa con una sólida ventaja competitiva y una gestión competente merece una mayor inversión, ya que su valor intrínseco crece con el tiempo. Una empresa promedio comprada a bajo precio lo es por una razón.
Es la diferencia entre comprar un producto caro pero fantástico que durará 30 años y comprar uno barato que hay que reemplazar cada tres años. A la larga, la opción barata rara vez resulta la más económica.
Pero —y este es un gran pero— incluso una gran empresa puede estar sobrevalorada. Buffett pagó el precio justo por Coca-Cola en 1988. Si hubiera comprado la misma cantidad de acciones en el punto máximo de 1999, sus ganancias habrían sido mucho peores durante los siguientes diez años, a pesar de que la empresa era la misma.
La calidad no te protege de un mal precio. Simplemente mitiga las consecuencias.
La paciencia como estrategia de inversión
Existe una característica necesaria para que el margen de seguridad funcione en la práctica. No se enseña en las escuelas de negocios. No aparece en los informes de los analistas. No se mide en ningún indicador clave.
Es cuestión de paciencia.
El mercado no ofrece buenos precios todos los días. Los ofrece a intervalos irregulares, a menudo cuando el miedo, la incertidumbre o los problemas temporales hacen bajar el precio de las empresas que son fundamentalmente sólidas.
La famosa metáfora de Buffett es la del Sr. Mercado: un socio imaginario de una empresa que llama a tu puerta todos los días y te ofrece comprar tus acciones o venderte las suyas. A veces está eufórico y ofrece un precio absurdamente alto. Otras veces está deprimido y vende a un precio ridículamente bajo.
Tu trabajo es ser racional cuando él esté emocional. Cómprale cuando esté deprimido. Ignóralo cuando esté eufórico.
Requiere que puedas quedarte quieto. Que puedas esperar meses —a veces años— el momento adecuado. Y que no dejes que las fluctuaciones del mercado dicten tu estado de ánimo ni tus decisiones.
“El mercado de valores es un instrumento para transferir dinero de los impacientes a los pacientes”: esta es una de las frases más citadas de Buffett. También es una de las más útiles en la práctica.
Cómo concibe la valoración en la práctica
No es necesario ser un experto en modelos de flujo de caja descontado (DCF) para aplicar el enfoque del margen de seguridad. Existen puntos de entrada más sencillos.
Comencemos preguntándonos: ¿qué espera el mercado de esta empresa? El precio al que cotiza la acción hoy refleja una expectativa colectiva sobre el futuro. ¿Esa expectativa es razonable, optimista o pesimista?
Analicemos los múltiplos de valoración históricos de la empresa. Si históricamente la empresa cotizaba a un PER de 15-20 y ahora cotiza a 35, ¿qué justifica esa prima? Si la respuesta es "fuertes expectativas de crecimiento", ¿qué tan ciertas son esas expectativas? ¿Y qué sucede con el precio si el crecimiento no se materializa?
Por el contrario, si una empresa con una sólida ventaja competitiva y una rentabilidad constante cotiza temporalmente a un PER de 10 debido a un trimestre difícil o a noticias negativas que no afectan al modelo de negocio a largo plazo, eso puede ser una oportunidad con un margen de seguridad incorporado.
Requiere criterio, no matemáticas. Y el criterio se desarrolla con el tiempo, la lectura y la experiencia.
Ejercicio práctico: Crea tu propio margen de seguridad
Paso 1: Realice una valoración aproximada. Seleccione una empresa que haya analizado. Calcule cuánto podría ganar razonablemente en cinco años, basándose en su crecimiento histórico y su evaluación del modelo de negocio. Multiplique este resultado por una relación precio-beneficio (P/E) razonable para ese tipo de empresa. Ese será su valor estimado.
Paso 2: Aplique el margen. Decida un margen de seguridad: 20%, 30% o más, según la incertidumbre de su valoración. Una empresa que conoce bien y que pertenece a un sector predecible requiere menos margen que una empresa de un sector dinámico con flujos de efectivo inciertos.
Paso 3: Establece un precio de entrada. El valor estimado menos tu margen de seguridad es tu precio máximo de compra. No compres por encima de ese precio, por muy atractiva que parezca la empresa o por mucho que se hable de ella.
Paso 4: Espera. Este es el paso más difícil. Anota el precio y espera a que el mercado lo ofrezca. Puede que nunca suceda, y entonces no compres. Puede que ocurra dentro de seis meses, cuando un problema temporal genere pánico. Entonces sí comprarás.
Final
Los cuatro principios que hemos tratado en estos artículos de Trade Tuesday —entender la empresa, identificar su ventaja competitiva, evaluar la gestión y comprar al precio adecuado— no son cuatro herramientas independientes. Son una forma de pensar integrada.
No se puede valorar una empresa que no se comprende. No se puede determinar un precio sin entender la sostenibilidad de su ventaja competitiva. No se puede confiar en una valoración si no se confía en la dirección que la llevará a cabo.
Y todo ese trabajo —todo ese análisis, toda esa espera paciente— está protegido por una sola cosa: que nunca pagues más de lo que vale la empresa. Idealmente, mucho menos.
Es el margen de seguridad. Es la última línea de defensa cuando todo lo demás es incierto.
Y en las inversiones, al igual que en la vida, es prudente contar con un plan B.