どの企業も好景気の年には利益を上げることができる。しかし、何十年にもわたって毎年利益を上げ続けられる企業はごくわずかだ。その違いこそが「堀」と呼ばれるものだ。.
企業に対する見方を変えるメタファー
中世の城を想像してみてください。.
城壁の内側には富と秩序と生産がある。外側には同じものを求める競争相手がいる。そしてその間には、広くて深い、水で満たされた溝、つまり堀がある。.
敵は城を見ることができる。城の中に何があるかも知っている。しかし、莫大な費用と損失なしに城に侵入することはできない。だから彼らは方向転換する。より容易な標的を探すのだ。.
ウォーレン・バフェットが企業に求めるのはまさにそういうことだ。単に今日利益を上げている企業ではなく、競合他社が市場シェアを奪うことを困難、高額、あるいは不可能にするような保護体制に守られている企業を求めているのだ。.
彼はそれを「経済的な堀」と呼んでいる。.
そして、それはおそらく長期投資において最も重要な概念と言えるでしょう。.
なぜ堀（経済的な優位性）が前四半期の業績よりも重要なのか
ほとんどの投資家は数字に目を向けます。売上高、利益率、株価収益率などです。それは間違いではありませんが、過去の出来事しか示してくれません。未来の出来事は教えてくれないのです。.
企業は、ある四半期には素晴らしい業績を上げても、次の四半期には新たな競合他社によって利益率が急激に低下してしまうことがある。これはよくあることだ。コダック、ブロックバスター、ノキアなど、難攻不落と思われた企業も、当時業績が悪かったから衰退したわけではない。彼らが衰退したのは、その強固な競争優位性が誰も想像していなかったほど強固だったからだ。.
バフェットが早い段階で理解していたのは、企業の真の価値は貸借対照表にあるのではなく、市場が変化しても、企業が手数料を徴収し続け、顧客を獲得し続け、毎年成長し続けることを可能にする構造的な保護にあるということだ。.
強固な競争優位性（堀）とは、企業が価格決定力、つまり顧客を失うことなく価格を引き上げる能力を持っていることを意味します。これは、真の競争優位性を持っていることを示す最も明確な兆候の一つです。.
バフェットは率直にこう述べた。「私が企業について尋ねる最も重要な質問は、その企業の競争優位性はどれほど強固で、どれほど長く維持できるかということだ。」“
堀の4つの種類
堀には一種類だけではありません。複数の種類があり、それぞれ異なる働きをします。企業がどのような種類の堀を持っているか、そしてその深さはどの程度かを特定できることは、身につけるべき最も重要な分析スキルの一つです。.
- ブランドの堀
企業によっては、その名前自体が価値を生み出す場合がある。人々は、製品が客観的に優れているからではなく、そのブランドが持つ感情、アイデンティティ、ストーリーゆえに、より高い価格を支払うのだ。.
コカ・コーラはその典型的な例です。ブラインドテストでは、多くの人がペプシを好みます。しかし、オープンテストではコカ・コーラが勝利します。なぜなら、ブランドが体験の一部となっているからです。130年以上かけて築き上げられたブランドであり、模倣するには何十億ドルもの費用がかかります。新しい清涼飲料メーカーは明日、より良い飲み物を作ることはできるでしょう。しかし、10年かけてより良いブランドを作り出すことはできません。.
ルイ・ヴィトン、ロレックス、フェラーリ――どれも同じ論理だ。顧客は単に製品を買うのではなく、それが象徴するものを買うのだ。それは、ほとんど突破不可能な堀のようなものだ。.
- 切り替えコストの優位性
中には、手放すのが難しい製品もある。それは製品自体が優れているからではなく、乗り換えにかかるコストが高すぎるからだ。.
財務管理にSAPを使用している大企業を考えてみましょう。このシステムはあらゆる業務プロセスに深く統合されています。競合他社のシステムに切り替えるには、数ヶ月にわたる作業、研修、データ移行、そしてリスクが伴います。現状維持のコストは低いですが、離脱のコストは莫大です。.
これは、顧客が他社製品に乗り換える際のコストという堀です。顧客は法的な意味では囚人ではありませんが、実際にはまさに囚人のような状態です。Microsoft Office、Salesforce、Adobe Creative Cloudはすべて同じ原理に基づいて構築されています。製品はインフラストラクチャの一部となるのです。そして、インフラストラクチャはよほどの理由がない限り変更されません。.
- スカラー堀 ― ネットワーク効果
利用者が増えるほど企業価値が高まる企業もある。これはネットワーク効果であり、現存する最も強力な競争優位性のひとつと言えるだろう。.
VisaとMastercardはその好例です。カード保有者が増えれば、加盟店にとってネットワークの魅力が高まります。加盟店が増えれば、カード保有者にとってネットワークの魅力が高まります。この好循環は自己強化されます。新規参入者が競争に加わるには、何らかの方法でこの好循環を打破しなければなりませんが、それは非常に困難でコストのかかることです。.
LinkedIn、Airbnb、Booking.com――これらのネットワーク企業はすべて、根本的な強みを共有している。それは、ユーザーによって価値が創造されるということだ。そして、新規ユーザーが増えるほど、競合他社がユーザーを引き抜くのが難しくなる。.
- コスト優位性という堀
一部の企業は、競合他社と同じ製品をより安価に生産できる。これは、独自の原材料へのアクセス、特許技術、極めて効率的な物流、あるいは最大規模だからこそ実現できる規模の経済といった要因によるものと考えられる。.
Amazonはその現代的な好例です。同社の物流インフラの構築には数千億ドルもの費用が投じられており、新規参入企業がこれを模倣することは不可能です。つまり、Amazonはより迅速な配送をより低コストで提供できるだけでなく、競合他社と同等の価格設定でより高い利益率を実現できるのです。.
コスト優位性は、目に見えないながらも致命的な競争優位性です。製品自体には必ずしも表れませんが、年々の利益率にその効果がはっきりと現れます。.
実際に堀を識別する方法
理論は一つの概念だが、実際に企業を分析するとどうなるのだろうか？
具体的に尋ねるべき質問は以下のとおりです。
会社は顧客を失うことなく価格を上げることができるだろうか？ 過去の履歴を検証してみましょう。価格を上げたでしょうか？販売量はどう変化しましたか？価格上昇にもかかわらず顧客が離れなかったのであれば、それは強力な競争優位性を示す証拠です。.
同社はどのくらいの期間、同様の利益率を維持してきたのか？強固な競争優位性は、長期にわたる安定した、あるいは成長を続ける利益率に表れるものであり、四半期単位で判断できるものではありません。1年ではなく、10年という期間で見るべきなのです。.
競合他社が市場シェアの101%を獲得するには、どれくらいの費用がかかるだろうか？答えが「非常に難しい」または「ほぼ不可能」であれば、それは堀となる。.
顧客がリピーターになる理由は？ 製品が最高だからなのか、それとも変更するには費用がかかりすぎたり複雑すぎたりするからなのか？どちらも障壁ではあるが、その強さと持続性は異なる。.
同社は過去の危機にどのように対処してきたのか？景気後退、パンデミック、破壊的技術。強固な競争優位性を持つ企業は、比較的良好な業績を維持する傾向があり、弱い競合他社が倒産する際には、その地位をさらに強化することもある。.
実践演習：堀の分析を3つのステップで
既に所有している、または買収を検討している企業を例にとり、以下の分析を行ってください。
ステップ1 — 堀の種類を特定してください。.その企業は、ブランド力、スイッチングコスト、ネットワーク効果、コスト優位性のうち、どれに該当しますか？それとも複数の要素の組み合わせでしょうか？単に「強い」と言うだけでなく、なぜ強いのかを具体的に書き出してください。.
ステップ2 — 深さをテストしてください。.過去10年間の営業利益率を見てみましょう。安定していますか？成長していますか？それとも圧迫されていますか？利益率の低下は、競争優位性が失われつつある兆候かもしれません。.
ステップ3 — 脅威を見つけ出せ。. 堀を崩す可能性のあるシナリオは一体何だろうか？技術革新？法改正？新たなビジネスモデル？脅威を明確に認識することは悲観論ではなく、リスク管理である。脅威が見えなければ、それが現実のものかどうかを判断することはできない。.
最後に
バフェット氏は、適正価格で買える素晴らしい企業の方が、破格の価格で買える適正な企業よりも好ましいと述べている。.
素晴らしい会社だ――堀に囲まれた会社だ。.
それは、今日利益を上げているだけでなく、市場が変化したり、競合他社が攻勢をかけてきたり、経済が変動したりしても、利益を上げ続けられるように構造的に構築された企業である。.
堀こそが、投資とゲームを分けるものだ。.
次回のトレード・チューズデーでは、企業の経営陣をどのように評価すべきか、そしてなぜ能力よりも人格が重要なのかを取り上げます。
